1、全球经济增长持续下降

　　最新的3月份OECD领先指标继续描绘了发达国家的工业生产前景暗淡。美国、德国、欧洲以及OECD集团国家综合的领先指标(六个月期的变化率基础)下滑。

　　图一：OECD领先指标指示工业成长将进一步减速

　　美国领先指标特别疲弱，六个月期变动率从-3.65下降至-4.81。这暗示着美国经济中的工业成分将会继续恶化。

　　图二：美国指标显示处于衰退区还没有出现见底的迹象

　　持续低迷的美国经济没有出现扭转的迹象，来自经济各个层面的数据显示经济疲弱势头没有发生根本的改变，一季度数据显示美国经济未步入衰退，但处于持续下滑状态。一季度GDP季调后年率增长0.6%，与去年四季度持平；一季度消费支出增长1.0%，为自2001年二季度以来最小增幅，四季度为增长2.3%，其中一季度耐用品支出下降6.1%，四季度为增长2.0%，一季度住房固定投资下降26.7%，为自1981年下降35.1%以来最大的降幅，四季度为下降25.2%。房屋市场方面，一季度房屋价格同比下跌3.1%,季跌幅为1991年以来最大。新房开工量在3月大幅下降后4月份猛增了8.2%，创下过去两年多来的最大增幅，但仍比去年同期水平低30.6%。分析人士认为，考虑到住房销售量下降、丧失住房抵押品赎回权比例上升以及其他不利因素，美国4月份新房开工量强劲反弹可能只是暂时现象。

　　美联储调低了经济预期，估计今年美国GDP将增长0.3-1.2%，低于在1月预期的1.3-2.0%。核心通胀预计将上升2.2-2.4%，高于之前预计的2.0-2.2%。2、通胀压力加大，美元停止降息

　　美联储疯狂降息的恶果已经体现，原油价格自今年二月以来大幅上涨，近期更是快速拉升，目前已突破130美元，四个月时间价格上涨超过40%，全球通胀压力巨大。(图三：原油价格周线图)

　　图三：原油价格周线图

　　至此，美元不负责任的疯狂贬值已经难以为继，美联储4月30日决定将利率下调25个基点，并暗示只有在经济出现明显衰退迹象时才会考虑进一步降息。至此，本轮美联储减息周期可能结束。我们在过去反复提及，美元贬值引发全球货币泛滥，造成资金追逐商品的大潮，对商品价格是重要的利多因素。美元结束降息周期将结束货币持续贬值状态，不再支持基金持续做多商号，从而在金融层面对商品利空。

　　具体到铜上，我们已经看到资金逐步撤离迹象。伦敦铜持仓在3月达到最高水平，为28万手以上，但之后缓慢下降，到4月中旬以后快速下降，目前已下降到24万手水平，而持仓快速下降期伴随着价格的缓慢回落。相应的，基金净多在2到3月的一个月时间里持仓由净空快速转为净多头达1万手，但之后净多头寸缓慢下降，到5月20日，净多头寸下降到5千手。总持仓和基金头寸显示，做多力量正在逐步撤离。

　　3、中国08年工业生产放缓

　　中国的工业生产成长已经减速，原因是持续不断的紧缩政策。08年1-2月工业增加值受雪灾影响为15.4%，07年同期为增长18.5,08年3月增长值为17.8,但4月下降为15.7,相比较07年月增长率都保持在17-18%的高水平，07年6月份达到同比增长的峰值19.4%。尽管这仍然是强劲的增长，但发展方向是趋于下降的。中国人民银行从5月20日起开始上调金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点，至16.5%新高。

　　从货币供应量来看，08年1月增长18.94%，2月为17.48,4月下降到16.94,较去年下半年月增幅保持在18%以上相比增速明显下降，从紧控制的效应明显。而代表通胀压力的CPI、PPI今年以来大幅提高，自07年开始通胀率逐月提高，进入08年月CPI增幅都在8%以上，而PPI也呈逐月快速上升势头，4月增幅高达8.1%，价格传导机制决定了接下来几个月CPI还将继续上升。过于严重的通胀压力决定了即使在发生严重地震灾害的情况下也不可能放松宏观紧缩政策。

　　笔者之所以要在本月不厌烦其的详细讨论中国经济增长数据，是因为过去的两年中中国在与金属消费有关的固定资产投资、工业生产等方面保持着高速并且增长的趋势，而上述比较令笔者得出结论，今年以来中国主要经济数据出现了增长率向下拐头，可能说明中国工业增长势头出现了拐点。这一点，与中国OECD领先指标(领先三个月)的下跌也是吻合的。

　　图四：中国的领先指标下降

　　在全球经济疲软，金属消费下降的大背景下中国因素几乎决定了铜价的中期方向。而今年以来，沪铜(62470,80.00,0.13%,吧)在旺季的4、5月不涨反跌，正是前述这种拐点的反映。因此笔者得出结论，08年在宏观调控及人民币升值损害出口等因素影响下，中国经济增长速度减慢，造成金属消费增长速度下降，中国因素转为利空，并且这一利空因素将在今年长时间发挥作用。

　综上，08年1-4月，美国及中国的经济增长率持续下降，美国仍处在经济放缓的困难时期，而中国工业生产出现明显的增速下降势头，全球总体经济增长放缓明显。此外，美元结束降息周期，尽管目前还不足以扭转通胀势头，但金融层面不再支持资金持续全面买入商品，资金开始撤离基本面不够强劲的铜市。 二、中国进口不足，需求逐步季节性转弱

　　笔者基本观点是铜市供应基本处于平衡状态，08年由于需求增长可能下降而供应保持增加，可能转向轻微过剩。年度内随着消费季节性的波动形成阶段性的过剩或短缺。进入6月以后，市场将逐步转向季节性疲软的炒作。

　　1、中国表观供应增加，但进口需求不足

　　世界金属统计局公布的数据显示，2008年第一季度全球铜市场供应过剩不到4,000吨，去年同期为供应短缺89,700吨。其中智利受罢工等影响产量下降，但中国产量大幅增加，中国表观消费同样大增，而欧洲需求同比下降达12.7%。但国际铜研究小组的统计则表明，08年前两个月铜市为短缺6万吨，与去年同期短缺量相近。总的世界需求增长(按三个月移 动平均为基础)在二月份下降至1.8%，在2007年底时的成长为6.0%，增长减速主要是由于中国表观需求的增长下降。如下表所示，今年前两个月的铜表观需求增长大同下降，在一、二月份中国遭受了雪灾天气的影响。

　　图五：中国铜表观需求成长减速

　　海关总署周四公布的数据显示，中国4月精炼铜进口量12.8万吨，较去年同期下降了31%，而1-4月总进口量为51.7万吨，较去年同期下降23%。4月出口18,797吨精炼铜，较3月增加64.7%。但废铜和精矿方面则都出现增长，其中精矿进口增长达到20%。

　　产量方面，1-4月铜产量持续增加，4月铜产量为 32.9万吨，同比增长22.7%，1-4月铜产量达到116.3万吨，较去年同期增长17.7%，考虑进口精铜供应量，月均表观供应量达到42万吨，可见由于国内冶炼能力扩大，国产铜大量增产替代了进口需求。这也是造成今年以来国内铜价长期低于国际价格的原因。

　　2、现货旺季不旺，库存转为增加

　　我们仍然考察铜的库存及现货升贴水指标。5月初伦敦库存达到最低10万吨，但由于中国进口亏损巨大，库存开始向伦敦回流，5月中旬以后，欧洲库存也开始出现库存的回流，目前库存呈持续温和增加之势，总量已增加到12.5万吨，一个月增加了2万吨。现货升水也由挤仓高峰的160美元下降到100美元。与前两年相比，伦敦库存回流的时间提前，笔者认为，一，目前伦敦已经结束库存下降趋势，转入季节性的回升趋势；二，今年的库存回流时间提前到了旺季的5月，反映消费旺季不旺，库存压力将较大。

　　沪铜(62470,80.00,0.13%,吧)库存本月结束下降势头，连续三周库存增加，但本周库存再次下降，5月库存基本维持在5万吨上下波动，没有因进口量的下降而继续减少。这样，两市总库存就在5月增加了近2万吨。正常情况下，国内在不能得到进口补充的情况下将消耗库存，表现为上海库存的持续下降，但今年在消费旺季5月，库存不能持续得到消耗，说明由于国内产量的增加和消费增长不力，中国对进口铜的需求减弱。考虑到随着时间的推移，需求逐步转淡，消化国产铜的能力更弱，笔者倾向于6月国内库存持稳或略有增加，如是，则两地库存的增加将形成铜市主要的压力。从沪铜现货升水的角度考察，5月以来铜价在64000以上时都保持着现货贴水，而在62000一线现货为小幅升水，升贴水跟随绝对价格而波动，并不稳固，反映出低有支撑上无买盘的疲软迹象。

　　反映在现货地区升水上，由于欧美消费的疲软和中国买盘不力，欧美地区的现货升水在一季度温和增长后进入4月后有所下降。而通过年度的比较，我们也可以看出今年的旺季现货地区升水水平明显低于过去两年。(图六：欧洲和美国的铜升水缩小)

　　图六：欧洲和美国的铜升水缩小

　　对库存和现货升贴水的考察表明，在传统的旺季5月，现货市场旺季不旺，库存提前开始增加，说明消费不力，在消费逐步转淡的6月，现货压力还将持续增加，并带动价格季节性的回落。 三、技术形态开始转向空头

　　图七：伦铜日线图

　　从伦铜日线图看，期价自5月初跌破强势平台区8500后，跌破了本年度以来的上升支撑线，形成小的圆顶形态。期价转到了均线系统之下运行，目前均线系统集中向下发散，同时期价也进入布林轨道的下轨区运行，RSI指标也进入弱势区运行。技术上看，伦铜进入下跌趋势之中。

　　图八：伦铜周线图

　　从伦铜周线图看，期价在历史高点8800一线受阻回落，5月形成持续的下跌，周RSI指标出现背离，期价中期跌势。主要的支撑位在今年涨幅的50%位处，在接下来的淡季里，期价可能主要围绕这一中轴位波动，这也是前两年这一时间的主要波动区间。

　图九：沪铜(62470,80.00,0.13%,吧)指数日线图

　　沪铜自3月以后走势一直弱于伦铜，呈逐波下跌之势，处于明确的下跌通道之中。目前期价正在春节形成的跳空缺口处挣扎，反复测试，支撑力渐弱。主要的支撑位在起涨点的0.382位处，59000。 综上，进入5月以后，受到全球经济增长放缓影响，需求疲软，旺季不旺，期价转入季节性回落。结束我们对供应格局的基本判断，期价可能在回落后转入横盘的区间震荡，这也是我们在上次月报中提出历史或将重演的思路的延续。